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Hallo liebe VERUS-Interessentin, lieber VERUS Interessent!
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Value-orientierte Investoren leben derzeit unter sehr schwierigen Rahmenbedingungen. Die Aktienmärkte sind extrem polarisiert: AI-getriebene Mega-Cap-Techwerte handeln auf historisch hohen Bewertungsniveaus, während klassische Value-Titel trotz solider Fundamentaldaten kaum Kapitalzuflüsse sehen. Der Nasdaq, dominiert von AI-Giganten wie Nvidia, notiert weit über dem Bewertungsniveau des Russell 2000. Investoren sind bereit, extreme Preise für AI-Titel zu bezahlen, während viele Value-Sektoren wie Industrie oder Finanzwesen lediglich mit dem 8- bis 12-fachen Free-Cashflow bewertet werden. Diese Diskrepanz treibt die Indexkonzentration auf Rekordstände und erhöht das Risiko einer scharfen Rotation, sobald die AI-Euphorie abkühlt – und das wird sie früher oder später tun.
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Der Grund ist absehbar: Die großen Tech-Konzerne wie Microsoft, Google oder Meta verdankten ihren bisherigen Börsenerfolg einem „asset-light“-Modell. Sie wuchsen rasant, ohne große Kapitalinvestitionen tätigen zu müssen, und erzielten damit extrem hohe Kapitalrenditen (ROIC) von oft über 20–30 %. Mit dem aktuellen Boom rund um Künstliche Intelligenz hat sich dieses Bild jedoch deutlich verändert. Der Aufbau von Rechenzentren, die Beschaffung von Hochleistungs-GPUs, Glasfaseranbindungen und zusätzlicher Stromkapazität erfordert inzwischen Investitionen in dreistelliger Milliardenhöhe pro Jahr. Dieses „asset-heavy“-Wachstum bindet Kapital und kann strukturell nur geringere Renditen abwerfen als das frühere, nahezu kapitalfreie Skalieren von Software und Cloud-Diensten.
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Im Moment ist davon oberflächlich noch nichts zu sehen. Im Gegenteil – die aktuellen Investitionen tragen wesentlich dazu bei, dass sich die Wirtschaft (trotz widriger Umstände durch die US-Administration und diverse Kriege) so gut hält. Die AI-Investitionen machen inzwischen mehr vom BIP aus als der private Konsum! (vgl. hier)
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Wie hoch die AI-Investitionen bereits sind, zeigt ein Vergleich:
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Die bisherigen Ausgaben übersteigen – bezogen auf das BIP – schon die Investitionen in Telekommunikation während des Internet-Booms der 1990er-Jahre und haben fast die Hälfte der Eisenbahninvestitionen bis Mitte des 19. Jahrhunderts erreicht. Ein entscheidender Unterschied: Eisenbahnen und Glasfaser-Backbones sind langlebige Vermögenswerte. Rechenzentren hingegen „altern“ extrem schnell. Ein heute gebautes Datencenter ist in vier Jahren technologisch überholt – mit dem daraus folgenden Druck, ständig neu investieren zu müssen.
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Die Aktienkurse reflektieren jedoch bereits enorme künftige ("Free")-Cashflows aus AI-Anwendungen, was die Erwartungen extrem hochschraubt. Bleibt die Monetarisierung hinter den Prognosen zurück oder führen Überkapazitäten zu Preisdruck, droht eine deutliche Neubewertung. Kurzfristig werden die Kurse zwar von Momentum, Liquidität und dem „Winner-takes-all“-Narrativ getragen. Langfristig jedoch besteht das Risiko, dass die hohen Multiples nicht mehr gerechtfertigt sind, wenn die Kapitalrenditen nachhaltig sinken. Damit hängt ein wesentlicher Teil der aktuellen Börsenbewertung an der Frage, ob AI-Investments tatsächlich ähnlich hohe Returns liefern, wie das frühere Geschäftsmodell. Und daran habe ich nicht nur Zweifel – ich bin mir ziemlich sicher, dass dies nicht der Fall sein wird. Natürlich wird es große Gewinner geben, doch in Summe ist die Entwicklung der Bewertungen nicht nachhaltig.
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Dieses Marktbild macht es fundamental orientierten Investoren schwer. Auf einen Zug aufzuspringen, von dem man annehmen muss, dass er abrupt entgleisen kann, kommt nicht infrage. Und die Beteiligung an guten Firmen, die nichts mit dem Hype zu tun haben, zeigt sich nicht in höheren Kursen. Geduld und Beharrlichkeit von Value-Investoren werden damit auf eine harte Probe gestellt. Und das muss keineswegs schon das Ende des Tunnels sein. Einerseits könnte die aktuelle Situation noch lange andauern. Andererseits gilt: Wenn es zu einer abrupten Abkehr von der AI-Euphorie mit starken Kursrückgängen bei den großen Mega-Werten kommt, werden auch die Kurse in der zweiten Reihe nochmals unter Druck geraten. Dann wird entscheidend sein, in Unternehmen investiert zu sein, die trotz widriger Kapitalmarktumgebung ihren intrinsischen Wert steigern können. Irgendwann wird auch die Börsenbewertung diesem Wert folgen.
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Wie ist das VERUS Depot vor diesem Hintergrund zu bewerten?
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Das VERUS-Depot wird sich negativen Entwicklungen - insbesondere einem negativen Börsenumfeld - sicher kurzfristig nicht entgegenstellen können, aber fundamental sind viele Werte im Depot, die entweder Sondersituationen darstellen oder solche, die sich unabhängig von der Weltwirtschaftslage bzw. über den Zyklus gut entwickeln sollten.
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Haier hat die Zahlen für das erste Halbjahr noch nicht veröffentlicht, aber alle Anzeichen deuten darauf hin, dass das Unternehmen die Unwägbarkeiten aus den Zollproblemen, den Spannungen zwischen den USA und China und den Binnenmarktproblemen in China sehr gut meistert. Um die Performance der Aktie zu beurteilen ist es wichtig, die Dividende mit einzubeziehen - diese wurde in Höhe von 11,84 Euro-Cents gerade im Juli für 2024 bezahlt - das entspricht alleine einer Rendite von fast 7% auf den derzeitigen Kurs.
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Über die letzten 3 Jahre hat sich die D-Aktie (inkl. Dividende) verdoppelt. Das hat jedoch nicht zu einer Überbewertung geführt - die D-Aktie von Haier ist immer noch sehr günstig bewertet. Das klassische PE-Ratio liegt bei knapp 7 und das EV/EBIT-Multiple bei nur 2,7 - auch weil Haier so viel Cash auf der Bilanz hat. Dementsprechend liegt auch das Verhältnis von Owner-Earnings zu Kurs (exkl. Cash) bei extrem günstigen 3,6x. Diese extrem günstigen Bewertungsrelationen gelten allerdings für die D-Aktie, die bei Euro 1,77 notiert. Die breit gehandelten H-Aktien notieren bei ca. 3 Euro. Die Phantasie die durch einen jetzt wohl langsam konkret werdenden Aktienrückkauf von D-Aktien entstehen könnte, sollte hier weiteren Rückenwind zu einer Verminderung des Spread geben. In Summe ist damit Haier eine Position im Depot bei der man sich wohl fühlen kann. Die langjährige, sehr gute Unternehmens-Entwicklung, niedrige Bewertung, verlässliche Cash-Rendite über die Dividende und Phantasie zur Angleichung des Kurses an Bewertungsmultiples die für die liquiden Aktien bezahlt werden, sind eine sehr solide Basis für einen Investment-Case.
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Angi ist die amerikanische Mutter der deutschen MyHammer. Und die verfolgt auch in den USA das gleiche Geschäftsmodell - die Vermittlung von Handwerkerleistungen von Einzelkunden an Handwerker.
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Der Mehrheitsaktionär der Gesellschaft (IAC) hat im April alle Aktien an die IAC-Aktionäre - quasi als Dividende - ausgekehrt. Solche Situationen sind immer interessant, weil mit dieser Auskehrung viele IAC-Investoren Aktionäre von Angi wurden, die das eigentlich gar nie geplant hatten. Oder auch solche (z.B. Fonds), bei denen Angi gar nicht ins Anlagestrategie passt. In solchen Situationen kommt es regelmäßig zu deutlichen temporären Aktienkursrückgängen, weil es einfach viele Verkäufer gibt - und wenige die das Unternehmen kennen, weil es bisher mit dem kleinen Minderheitenanteil ein Schattendasein an der Börse geführt hat.
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Bei Angi sieht man das ganz deutlich. Im April nach dem Carve-out stürzte die Aktie deutlich auf unter 12 Dollar ab - und das bei massiv steigenden Umsätzen. Diese Phase wurde bei VERUS genutzt, um eine Position aufzubauen. Ein erster Sprung zurück nach oben gab es mit den Q1-Zahlen im Mai. Und jetzt bei Veröffentlichung der Q2-Zahlen kam wieder ein Sprung um 17%. auf über 18 Dollar. Dabei waren die offensichtlichen Ergebnisse wie Umsatzentwicklung und Gewinnwachstum je Aktie hinter den Erwartungen der Analysten. Die Zahlen im Detail zeigen aber, dass Angi den Turn-around erfolgreich managt. Und ich halte viel vom neuen CEO Jeff Kipp mit dem ich im Zuge der MyHammer-Problematik öfter verhandeln durfte (er war damals für das Europageschäft verantwortlich).
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Die Zahlen zeigen, dass es Angi wieder gelingt, ertragreichen Umsatz zu generieren - und dafür nicht ertragreiches Geschäft aufzugeben. Der operative Cashflow lag 2024 bereits bei 155 Mio. USD; nach Investitionen verblieben 105 Mio. Free Cashflow. Und das bei einem ausgewiesenen Gewinn von nur 37 Mio. Diese 105 Mio. Netto-Cash-Zufluss standen im April einer Bewertung (Enterprise Value) von ca. 450 Mio. gegenüber - mit dem zweiten Kurssprung im August sind es knapp 800 Mio.) Aber auch das ist moderat. Wenn man davon ausgeht, dass man ab 2026 wieder wachsen wird - und das erscheint anhand der jetzt vorgelegten Zahlen und Erläuterungen absolut realistisch - und dann wieder zweistellige Margen nicht nur im Cash-Flow, sondern auch in der "normalen" Bilanzierung ausweisen wird, dann ist Angi weiterhin sehr günstig bewertet. Das volle Potenzial dürfte sich erst in 3–4 Jahren zeigen. Dann ist aber ein Kurs, der beim Doppelten oder Dreifachen des heutigen steht, absolut realistisch.
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Was ist das Risiko? Das Risiko besteht darin, dass es nicht gesichert ist, dass Angi es hinbekommt Handwerker und Kunden zu Kosten auf die Plattform zu bekommen, die auch für Angi attraktiv sind, oder dass ein Wettbewerber Angi die gute Marktposition streitig macht. Die veröffentlichten Daten (Entwicklung der Empfehlungsrate der Kunden und Zufriedenheit Handwerker, Entwicklung der proprietären Leads, etc. ) zeigen aber, dass Angi nach den Fehlentwicklungen bis vor 2 Jahren jetzt wieder auf dem richtigen Weg ist.
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Wer sich mehr mit Angi beschäftigen will, dem empfehle ich den Blog meines Kollegen Stefan Waldhauser. (hier)
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Newron ist auf gutem Weg - das haben die Veröffentlichungen der letzten Tage wieder unterstrichen. Am Aktienkurs ist das allerdings noch nicht abzulesen.
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Der Kurs liegt mit knapp unter 8 CHF weiterhin nur auf dem Niveau das nach der Bekanntgabe der Studienergebnisse Anfang 2024 bereits erreicht wurde. In der Zwischenzeit hat sich aber sehr viel Positives getan. Was ist der aktuelle Stand?
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Die Vorbereitung der Zulassung von Evenamide läuft plangemäß. Dieser Tage wurde kommuniziert, dass die ersten Patienten der Studie Enigma I (ausserhalb USA) in das Programm aufgenommen worden sind (randomisiert). D.h. diese Patienten haben die Screening-Phase (mehrere Wochen) bereits erfolgreich durchlaufen und zählen jetzt gegen die 600 Patienten, die in der Studie behandelt werden sollen. Das Screening wurde als Vor-Phase vor der eigentlichen Studie eingeplant, um sicherzustellen, dass nur solche Patienten in die Studie aufgenommen werden, die alle Kriterien erfüllen - insbesondere das Kriterium, dass der Patient die Grund-Medikamentation mit seinem Basis-Medikament auch tatsächlich verlässlich nimmt. Für diese (ersten) Patienten werden die ersten Ergebnisse nach 12 Wochen erfasst - aber (und das ist ganz wichtig) nicht ausgewertet oder irgend jemandem zur Verfügung gestellt. Erst wenn für alle 600 Patienten 12-Wochen-Ergebnisse vorliegen werden, gibt es eine Auswertung (mit der Zuordnung der Daten zu Placebo und tatsächliche Behandlung) und eine Veröffentlichung der Ergebnisse. Das wird aber erst im Q4 2026 der Fall sein. Der Grund dafür ist, dass das Screening und die Aufnahme weiterer Patienten jetzt parallel zur Behandlung der Studienteilnehmer läuft. In Summe wird es ca. ein Jahr dauern, bis der letzte Patient in die Studie aufgenommen ist. Wenn dann 600 Patienten die 12 Wochen durchlaufen haben, dann gibt es die Ergebnisse und diese werden für Newron entscheidend sein.
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Die zweite Studie (Enigma II) mit Fokus auf die USA soll zeitversetzt im Q4 starten. Weil dort "nur" 400 Teilnehmer geplant sind, könnten - trotz fast identem Design - die Ergebnisse ebenfalls bereits im Q4 2026 vorliegen. Das ist aber noch nicht sichergestellt. In den USA läuft derzeit das Recruiting der Studiencenter, die die Studie durchführen werden - das ist bestätigt. Für eine finale Go-Entscheidung zur Studie muss aber auch die gesamte Finanzierung sichergestellt sein - und das ist sie per Stand heute noch nicht. Dafür fehlen 25-30 Mio.
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Wo sollen diese herkommen?
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Grundsätzlich gibt es vier mögliche Optionen:
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- weitere regionale Lizenzverträge
- eine Kapitalerhöhung
- Verkauf der Royalities von Xadago
- Verkauf künftiger Evenamide-Einnahmen
Der letzte Punkt (Verkauf zukünftiger Evenamide-Einnahmen) ist aus Sicht der Aktionäre (und auch der Gesellschaft an sich) sicher die unattraktivste Option. Damit würde man sich die Zukunft verbauen - so eine Verkauf wäre ja nur mit riesigen Abschlägen möglich.
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Der Verkauf von zukünftigen noch zu erwartenden Xadago-Umsätzen wäre dagegen durchaus interessant. Diese Zahlungen sind ja viel besser planbar. Der Patentschutz läuft noch bis 2029 und die Umsätze betragen 6-7 Mio. pro Jahr bisher. Mit einem entsprechenden Risikoabschlag könnte man hier ggf. einen großen Teil der Finanzierungslücke schließen.
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Die Lizenzierung weiterer Regionen (analog Japan/Korea) steht weiter auf dem Programm. Bei diesem Punkt interpretiere ich die Äußerungen des Managements aber so, dass der ursprüngliche Optimismus etwas gedämpft ist. Man könnte wohl sicher schnell Lizenzen vergeben (z.B. Lateinamerika) - aber wenn man ähnlich attraktive Terms sicherstellen will, wie das beim Japan-Deal der Fall war, dann ist das vermutlich gar nicht so einfach. Und das ist auch verständlich - immerhin hatte der Japan Deal auf den Weltmarkt hochgerechnet eine Milliardenbewertung zur Grundlage. Ich denke es ist vor dem Hintergrund gut, keine Schnellschüsse zu machen und mit weiter fortschreitender Entwicklung wird die Verhandlungsposition von Newron ja besser und nicht schlechter. Das allerdings nur, wenn man nicht mit dem Rücken zur Wand steht, was die Finanzierung anbelangt.
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Die Option einer Kapitalerhöhung könnte hier - bei Einhaltung bestimmter Rahmenbedingungen - tatsächlich eine wertstiftende Alternative sein. Wertstiftend ist sie dann, wenn Sie finanziell und im Hinblick auf die zukünftige Positionierung von Newron einen Fortschritt bringt. Finanziell macht die KE Sinn, wenn der Bezugspreis entsprechend hoch ist. Und im Hinblick auf die Positionierung müssten es Aktionäre sein, deren Einstieg eine "Validierung der Chancen von Evenamide" darstellt. Es gibt renommierte Biotech-Investoren, deren Beteiligung bei Newron eine große Signalwirkung haben könnte. Eine Beteiligung eines reinen Finanzinvestors, oder auch die Ausgabe von Aktien an einen Lizenznehmer, würde dagegen dieses Kriterium nicht erfüllen.
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Im Hinblick auf die weitere Vorgangsweise zu diesem Punkt wäre es sehr wichtig, dass es gelingt das Vertrauen der Aktionäre zu gewinnen. Ein echter Aktionärsvertreter im Verwaltungsrat könnte hier z.B. ein wichtiger Baustein zur Vertrauensbildung sein. Leider ist der Aktienkurs zur Zeit nach meiner Wahrnehmung Spielball von Spekulanten, die das Vertrauen in das Unternehmen weiter untergraben und das fehlende Vertrauen zum eigenen Vorteil zu nutzen versuchen. Langfristig wird das zwar keinen Unterschied machen - da kommt es nur auf den Nachweis der Wirkung von Evenamide an.
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Kurzfristig ist es aber insoweit kritisch, da Newron weitere Finanzmittel benötigt. Die Studie Enigma II ist derzeit noch nicht ausfinanziert (und das konkrete Patienten-Recruiting wird erst starten, wenn das der Fall ist). Steigendes Vertrauen in die Gesellschaft und ein damit verbundener höherer Aktienkurs würde es viel leichter machen, diese Finanzierung über den Kapitalmarkt zu organisieren, ohne die bestehenden Aktionäre ungebührlich zu verwässern.
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Ich bin jedenfalls zuversichtlich, dass es Newron in den nächsten 3-5 Monaten gelingt, die Finanzierung sicherzustellen, so dass der Start von Enigma II wie geplant im Q4 sichergestellt werden kann.
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Neben der Kommunikation des konkreten Starts der Studie Enigma I hat Newron letzte Woche auch die Publikation neuer Forschungsergebnisse kommuniziert.
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In Tierversuchen konnte eine einzige Dosis des Wirkstoffs wichtige Fehlfunktionen im Gehirn korrigieren: Übermäßige Aktivität im Hippocampus und eine dadurch ausgelöste Überproduktion des Botenstoffs Dopamin wurden normalisiert. Gleichzeitig verbesserten sich das Sozialverhalten und das Erinnerungsvermögen der Tiere. Die Studie wurde von Dr. Anthony Grace, einem international anerkannten Experten für Schizophrenieforschung, geleitet – was die wissenschaftliche Glaubwürdigkeit der Ergebnisse zusätzlich erhöht.
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Diese Befunde passen zu der bisherigen Annahme, dass Evenamide über eine besondere Wirkweise – ohne direkte Beeinflussung der Dopaminrezeptoren – Schizophrenie-Symptome lindern könnte. Für die Chancen auf eine Zulassung sind die Daten positiv, da sie den Wirkmechanismus plausibel untermauern und erklären, warum das Medikament in bisherigen Studien einen zusätzlichen Nutzen gezeigt hat. Sie ersetzen aber natürlich nicht den Nachweis der Wirksamkeit in großen klinischen Studien mit Patienten. Zulassungsbehörden wie die EMA oder FDA stützen ihre Entscheidungen in erster Linie auf die Phase-III-Daten. Die neuen Ergebnisse sind aber ein gutes zusätzliches Argument – entscheidend wird aber bleiben, ob sich der Nutzen in laufenden und geplanten Patientenstudien klar und dauerhaft bestätigen lässt.
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In Summe bleibt Newron für mich ein Investment mit einem extrem großen Kurspotential, wenn sich die Ergebnisse bestätigen lassen. Auf der anderen Seite steht aber auch das Risiko einer sehr hohen Fallhöhe, wenn das nicht der Fall sein sollte. Die entscheidende Veröffentlichung der Studiendaten zu Enigma I (und ggf. auch schon Enigma II) erwarte ich zum Ende des nächsten Jahres. Ein Absturz des Kurses davor ist unwahrscheinlich - schlechte Nachrichten sind bis dahin keine in Sicht. Auch eine Verzögerung der Enigma II Studie wäre kein Beinbruch. Dagegen ist die Wahrscheinlichkeit relativ hoch, dass es im Laufe der nächsten 12 Monate zur Neupositionierung von biotech-affinen Investoren - und damit zu einem deutlichen Anstieg des Kurses - kommt. Nicht ausgeschlossen werden kann natürlich, dass es bis dahin zu einem weiteren "Dahindümpeln" des Kurses kommt. Das hängt auch vom allgemeinen Börsenumfeld - und insbesondere dem Umfeld für Biotech ab. Nachdem das ja im Moment bereits sehr schwierig ist (vgl. z.B. hier oder hier), kann das fast nur besser werden, womit in Summe das Chancen-/Risiko-Profil von Newron (bei entsprechender Gewichtung) weiterhin außerordentlich gut ist. Ich könnte mir gut vorstellen, dass spätestens im nächsten Sommer die Erwartungen vor der Publikation der Ergebnisse (und damit der Aktienkurs) stark steigen werden. Und mit einer Bestätigung der Wirksamkeit in einer Form, die eine Zulassung ermöglicht, wäre eine völlige Neubewertung zu erwarten.
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Der Kurs von Hypoport hat in den letzten Tagen - nach Veröffentlichung der Q2-Zahlen deutlich nachgegeben und liegt jetzt wieder bei ca. 160 Euro. Im langfristigen Kontext ist diese Kursbewegung nicht wirklich bemerkenswert - ein Rückgang von 50% seit Mitte 2024 tut allerdings im Kurzfristvergleich schon sehr weh.
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Die zukünftige langfristig Aktienkursentwicklung hängt davon ab, wie sich die Gesellschaft operativ entwickeln wird und welche Werte damit für die Aktionäre geschaffen werden. Nach meiner Interpretation ist die Gesellschaft nach der sehr schwierigen Marktphase auf einem guten Weg. Die jetzt gemeldeten Quartalsergebnisse und Aussagen des Managements unterstreichen das, auch wenn die Zahlen nicht herausragend waren.
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Hypoport hat im ersten Halbjahr 2025 wieder ein gutes Wachstum verzeichnet. Der Konzern erzielte einen Umsatz von 305 Mio. EUR, was einem Anstieg von 13 % gegenüber H1 2024 entspricht. Treiber bleibt das Segment Europace, das mit einem abgewickelten Transaktionsvolumen von 61 Mrd. EUR den Marktanteil im deutschen Immobilienfinanzierungsmarkt (über 30 %) weiter ausbaute. Die Integration von Prozessautomatisierungen und der Ausbau digitaler Lösungen haben die Plattform weiter gestärkt.
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Sehr positiv ist der weiter extrem erfolgreiche Ausbau von Wowi Digital, dem ERP System für die Verwaltung von Immobilien. Die Anzahl der verwalteten Einheiten stieg um fast 60% gegenüber dem Vorjahr auf jetzt 568 Tsd. Einheiten. Hier ist ein kleiner Champion am sich entwickeln. Zum Vergleich: Aareon (der größte Akteur in diesem Markt) wurde 2024 für 3,9 Mrd. verkauft.- das entspricht einem EV/EBITA-Multiple von 26x (!) und einem Umsatz-Multiple von etwa 8,7x! Derzeit ist Wowi ein kleiner „David“ mit 500 Tsd. Einheiten gegenüber dem „Goliath-Typ“ Aareon mit etwa 13
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Mio. Aber der technische Vorsprung ist groß und die Kunden warten auf eine
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Alternative. Wenn man den gleichen Umsatz pro Einheit wie bei Aareon (35 Euro) annimmt, sollte Wowi einen Umsatz von etwa 20 Mio. erzielen. Dies würde einen Wert von fast 200 Mio. allein für dieses Teilsegment bedeuten (unter Zugrundelegung des Umsatzmultiplikators von Aareon - und dabei wächst Wowi mit über 100%!). D.h. hier entsteht echter Mehrwert für die Hypoport-Aktionäre - in der Gewinn- und Verlustrechnung belastet dieses Teilsegment jedoch die Rentabilität von Hypoport. Dieses Beispiel unterstreicht, weshalb eine Bewertung rein auf Basis der heutigen Erträge der Entwicklung von Hypoport nicht gerecht wird.
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Im Segment Insurance Platforms entwickelten sich Smart InsurTech und Qualitypool weiterhin positiv - der Durchbruch lässt aber weiter auf sich warten. Der Umsatz stieg auf 34,6 Mio. EUR. Die Standardisierung der Plattformen sowie der Aufbau von Schnittstellen zu Versicherungspartnern erhöhen die Skalierbarkeit und legen die Basis für mittelfristig steigende Margen.
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Das EBITDA der Gruppe lag bei 42,3 Mio. EUR und das EBIT bei 28,5 Mio. EUR, sodass die operative Marge bei 14,3 % stabil bleibt.
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Der Rückgang des Umsatz-Wachstums im Vergleich zum Q1 erklärt für mich teilweise die negative Kursreaktion nach der Zahlenveröffentlichung. Während der Umsatz im Q1 noch um 19% stieg, waren es im Q2 nur 6%. Beim viel wichtigeren Rohertrag betrug das Wachstum im Q2 "nur" 13% gegenüber 15% im Q1. Die Begründung für die "Wachstumsbremse" in Q2 ist, dass es im März einen Zinsimpuls gegeben hat. Das hat dazu geführt, dass viel Abschlüsse noch im März vorgezogen worden sind, die ansonsten erst im April angefallen wären. Das Q1 ist damit etwas zu positiv, das Q2 etwas zu negativ was den Zahlenkranz betrifft.
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Ein zweiter Aspekt ist vermutlich die Tatsache, dass die Umsätze (bzw. Rohertrag) im Moment deutlich langsamer wachsen als die Transaktionsvolumina auf Europace. Diese Transaktionsvolumen waren ja im Q1 mit 35% und im Q2 mit 12% gewachsen. Der Grund für dieses "zurückbleiben" des Umsatzes ist aber nachvollziehbar: Aktuell dominieren eher kurzfristige Finanzierungen. Der Hypoport-Umsatz wird aber (vereinfacht) auf Basis der vermittelten Summe multipliziert mit der Laufzeit in Jahren berechnet wird. Für die gleiche Transaktionssumme bekommt Hypoport damit im Moment weniger als in der Vergangenheit. Mit längeren Laufzeiten ist aber wieder mit einer höheren Umsatz- und Ergebnisdynamik zu rechnen.
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Und langfristig d.h. ab 2027 sollte zusätzliches Refinanzierungsvolumen aus den auslaufenden Fixzins-Kreditverträgen auf die Plattform kommen, was weiteres Wachstumspotenzial eröffnet.
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Strategisch bleibt Hypoport für mich weiterhin extrem gut positioniert. Die jetzt wieder einsetzende Marktdynamik, die Fähigkeit Märkte zu digitalisieren, marktführende Marktanteile und die langfristigen Wachstumsperspektiven bestätigen die Attraktivität des Unternehmens, auch wenn kurzfristige Margenschwankungen durch hohe Innovationsinvestitionen einkalkuliert werden müssen.
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Die Situation Burford Capital muss man aus zwei Perspektiven betrachten. Einmal das laufende Geschäft und einmal die Entwicklungen zum YPF-Fall.
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Zum laufenden Geschäft: Burford Capital legte ein überzeugendes zweites Quartal 2025 vor und übertraf die Erwartungen der Analysten deutlich. Sowohl bei den Einnahmen als auch beim Gewinn je Aktie wurde der Konsens klar geschlagen. Besonders hervorzuheben ist der massive Anstieg bei den neuen Commitments (d.h. des "Auftragsbestandes", der sich auf 541 Mio. USD belief) – ein Plus von über 150 % gegenüber dem Vorjahr. Dieser Wert markiert das höchste Quartalsniveau in der Unternehmensgeschichte und signalisiert eine anhaltend starke Nachfrage nach Burfords Finanzierungsangeboten.
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Auch die Kapitalbasis wurde weiter gestärkt: Im Juli sicherte sich Burford binnen zwei Tagen 500 Mio. USD an frischem Kapital, was das hohe Vertrauen institutioneller Investoren unterstreicht. Für Aktionäre ist dieses Quartal gleich in mehrfacher Hinsicht positiv: Burford zeigt nicht nur solide Profitabilität und skalierbares Wachstum, sondern dokumentiert mit den starken Commitments auch, dass der Markt für Litigation Finance weiter dynamisch expandiert – mit Burford an der Spitze dieser Entwicklung.
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Der Rechtsstreit rund um die Verstaatlichung von YPF befindet sich in einer entscheidenden Phase und bleibt für Burford Capital das mit Abstand bedeutendste Einzelfall-Engagement. Nach dem im Vorjahr ergangenen Schadensersatzurteil in Höhe von rund 16 Mrd. USD gegen Argentinien wurde die Übergabe der YPF-Aktien gerichtlich angeordnet, jedoch durch einen vorläufigen „Stay“ auf Antrag Argentiniens blockiert (dieser Stay wurde gerade vom Gericht bestätigt - d.h. die konkrete Konfiszierung der YPF-Aktien ist bis auf weiteres ausgesetzt). Das Berufungsverfahren in der Sache selber vor dem Second Circuit ist nun der nächste zentrale Meilenstein. Aus Sicht Burfords ist die rechtliche Grundlage stark: Die Verletzung der YPF-Bylaws durch die Nichtabgabe eines Pflichtangebots gilt als kommerzieller Akt und fällt damit unter eine Ausnahme der staatlichen Immunität (FSIA). Gleichzeitig bleiben im Berufungsverfahren Risiken bestehen – etwa durch eine enge Auslegung der Souveränitätsklauseln oder bei der Frage der Aktivlegitimation im Fall Petersen. Auch dürfte der Second Circuit die Schadenshöhe (z. B. Zinssatz, Bewertungsdatum) kritisch prüfen. Der Ausgang des Verfahrens ist für Burford extrem relevant. Der Anspruch aus dem Urteil entspricht potenziellen Nettoerlösen im mittleren einstelligen Milliardenbereich – entweder durch Vollstreckung oder durch einen Vergleich. Das Verfahren bleibt komplex, nicht ohne Risiko und wird sich auch noch bis Ende 2026 hinziehen. Die Fortschritte der letzten Monate zeigen aber: Die Durchsetzung ist keine Fiktion – und Burford ist strategisch, juristisch und finanziell gut aufgestellt, um das maximale Ergebnis zu sichern. Und wenn Burford nur z.B. 25% der Forderungen bekommen würde, käme dies schon einem Befreiungsschlag gleich bei dem alle Fragen der Finanzierung geklärt wären und der Wert des "normalen" Geschäftes bei den Investoren wieder in den Blickpunkt rücken würde.
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Talanx entwickelt sich weiter positiv. Der 25-%-Einbruch im April war - wie schon im letzten Newsletter vermutet - ein kurzer Stolperer aufgrund des Zoll-Schocks (der Talanx nicht betroffen hat). Der Kurs war von 100 Euro auf 75 Euro abgetaucht - steht jetzt aber bereits bei 114 Euro. Diese Entwicklungen zeigen, wie emotional und wenig sachlich die Aktienmärkte kurzfristig reagieren.
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Fundamental hat sich zu den Aussagen in den letzten Newslettern nichts verändert - die Bewertung wird jetzt allerdings schon etwas sportlich - ich habe die Gewichtung deshalb leicht reduziert.
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Die Entwicklung der Firma (und die Kursentwicklung) sind positiv. Hier warte ich auf die Publikation der Q2-Ergebnisse am 21. August. Ich erwarte mir aber eine weitere Steigerung der Ergebnisse bei sehr guten Wachstumsraten. Die Achillesferse bleibt das Risiko von Forderungsverlusten, wenn wir eine ausgeprägte wirtschaftliche Abschwächung in Europa sehen würden. Derzeit ist das für Multitude aber kein Problem. Die Bewertung ist weiterhin extrem günstig.
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Die Situation bei Agfa ist sehr spannend. Und das auf mehreren Ebenen. Neben der allg. Geschäftsentwicklung geht es grundsätzlich (bzw. strategisch)
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- um die Zukunft des Health-Care Geschäftes,
- welche Restrukturierungsaufwendungen der Radiologie-Bereich erfordern wird,
- ob die positive Entwicklung der Print-Sparte weitergegangen ist und die Frage,
- wie man mit den offenen Pensionsverpflichtungen umgeht.
Dazu die Frage nach dem Stand der offenen Kaufpreiszahlungen aus dem Offset-Verkauf und um die Einbringlichkeit des zugesprochenen Schadenersatzes aus dem Agfa-Photo Rechtsstreit.
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Über all diese Fragen wird man am 27. August im Rahmen der Q2-Zahlenpräsentation vermutlich mehr Informationen bekommen. Zudem wird am 29. September das neue Zirfon-Werk mit einem Tag der offenen Türe (unter Anwesenheit des Belgischen Premierministers Bart de Wever) "gefeiert", der die strategische Bedeutung dieser Green-Hydrogen-Technology unterstreichen soll.
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Mit einer Marktkapitalisierung von unter 200 Mio. ist jeder der oben genannten Hebel substantiell und könnte den Aktienkurs sehr signifikant anschieben. Dass Kurse unter einem Euro in keiner Weise gerechtfertigt waren, dürfte sich jedenfalls in der Zwischenzeit unter den Anlegern herumgesprochen haben.
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Elliptic hat einen bedeutenden Vertrag mit Lenovo, dem weltweit größten Laptop-Hersteller, abgeschlossen. Im Rahmen der Vereinbarung wird die bisher von Lenovo genutzte Intel Unison Lösung für die Verbindung von Geräten durch eine neue Lösung mit Technologie von Elliptic Labs ersetzt. Für Elliptic Labs ist dies ein strategisch sehr relevantes Signal: Die eigene Technologie wird von einem Premium-Kunden potentiell auf Millionen von Geräten eingesetzt, was sowohl die Marktakzeptanz als auch die Wettbewerbsfähigkeit der Elliptic-Lösung unterstreicht. Die finanziellen Details des Deals sind allerdings nicht bekannt gegeben worden und hinsichtlich der Umsatzrealisierung wird sogar davon gesprochen, dass sich dadurch aufgrund einer neuen Abrechnungsstruktur die spätere Umsätze weiter nach hinten verschieben (bisher waren Vorauszahlungen von Lizenzen für das ganze Volumen bei Abschluss bereits als Umsatz gebucht worden). Die Vereinbarung erschließt damit zwar mittelfristig erhebliches Upside-Potenzial. Kurzfristig könnte es jedoch zu Enttäuschungen der Anleger kommen, wenn die Wachstumsraten zurückgehen (oder für 2025 sogar weniger Umsatz ausgewiesen werden würde, als für 2024). Für Investoren bedeutet dies, dass Elliptic Labs zwar eine sehr gute operative Entwicklung vorzuweisen hat, dass aber aufgrund der kaum prognostizierbaren Zahlen für die nächsten 1-2 Jahre eine sehr volatile Kursentwicklung vor uns stehen könnte. Ein Engagement ist daher nur sinnvoll, wenn man bereit ist, trotz der Prognoseunsicherheit über diesen Horizont hinaus investiert zu bleiben.
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Medios hat gerade die Q2-Zahlen veröffentlicht - und diese waren sehr positiv. Der Umsatz stieg im 1. Halbjahr um 9,3 % auf Euro 991,7 Mio., das EBITDA (pre) legte überproportional um 48,8 % auf €46,3 Mio. zu; die Marge verbesserte sich auf 4,7 % (3,4 %). Das EPS verdoppelte sich nahezu auf €0,50. Treiber waren alle Segmente – wobei natürlich die seit 2024 konsolidierten internationalen Aktivitäten (Ceban) insbesondere im Hinblick auf die Margen beigetragen haben. Im Juli hat Medios 1,0 Mio. Aktien zu 12,50 Euro (≈3,9 % des Kapitals) zurückgekauft und die Prognose bestätigt: Umsatz ~2,0 Mrd. Euro, EBITDA pre ~€96 Mio. (Marge ~4,8 %). Damit ist Medios aus Investorensicht sehr attraktiv: Wichtige Argumente sind der strukturell wachsende Specialty-Pharma-Markt, die Effizienzgewinne bzw. die jetzt endlich steigende Profitabilität sowie die Kapitaldisziplin (Buyback). Das bildet die Basis für weiteres EPS-Wachstum.
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Und Bewertungsseitig ist die Aktie trotz der positiven Kursreaktion auf die Zahlen nicht ausgereizt. Mit einer Marktkapitalisierung von 370 Mio. und einem EV von 470 Mio. ergibt sich ein EV/EBITDA pre Multiple von nur 5. Das ist allerdings zu relativieren: Beim EBITDA pre werden alle Einmal-Effekte herausgerechnet (obwohl diese auch Teil der Geschäftes sind - die Einführung eines ERP-Systems gehört für mich jedenfalls zum normalen Geschäft - ist aber "herausgerechnet"). Das "richtige" EBITDA wird damit eher bei 75-80 Mio. liegen. Aber auch dann ist das Multiple nur 6. Ein besseres Bild gibt das Free-Cash-Flow-Multiple. Der Free-Cash-Flow liegt annualisiert bei etwa 60 Mio. D.h. die heutige Bewertung (mit 14,25 Euro) entspricht 8x dem Free-Cash-Flow bzw. einer Free-Cash-Flow-Rendite von 12-13%. Wenn es dem Unternehmen gelingt, die operative Leistungsfähigkeit - und damit vor allem die Marge - zu steigern. Dann hat das Unternehmen sehr viel Potential über die nächsten Jahre. Der attraktive Markt ist vorhanden – er wird nicht durch Zölle oder Konjunktur, sondern durch den Bedarf an Arzneimitteln bestimmt. Und der wird mit der steigenden Lebenserwartung und immer neuen Therapien Rückenwind haben.
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In Summe hat sich der Innere Wert von VERUS im bisherigen Jahresverlauf mit 7,3% leicht positiv entwickelt.
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Entwicklung des inneren Wertes der VERUS Capital Partners AG ggü. Benchmark
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Leicht positiv entwickelt hat sich auch der Innere Wert der Shareholder Value Beteiligungen AG (SVB AG) (plus 6,5% seit Jahresanfang).
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Wie bereits berichtet, wurde die Gesellschaft organisatorisch und betreffend den Investment-Prozess seit Anfang 2025 neu aufgestellt. In der neuen Ausrichtung wird das Vermögen nicht mehr durch einen externen Asset-Manager verwaltet, sondern die Gesellschaft hat ein eigenes Investment-Team aufgebaut. In diesem Zusammenhang hat sich seit Juni auch meine persönliche Rolle nochmals verändert. Ich bin aus dem Aufsichtsrat ausgeschieden und habe ein Vorstandsmandat bei der SVB AG angenommen. In dieser Funktion arbeite ich mit dem Team operativ daran, dass wir für die SVB in der Zukunft einen attraktiven Return für die Investoren erwirtschaften können.
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Die SVB ist das mit Abstand wichtigste Asset der VERUS Capital Partners AG – eine positive Entwicklung der SVB ist damit ein ganz wichtiges Element für eine positive Entwicklung auch der VERUS Capital Partners AG. Den Nicht-SVB-Depotanteil werde ich in Zukunft wie ein "private account" im Sinne der VERUS-Aktionäre weiterführen und betreuen. Damit dies von der Kapazität her professionell möglich ist, wurde einerseits vereinbart, dass ich nicht Vollzeit bei SVB engagiert bin und habe ich mir andererseits eine sehr gute administrative Unterstützung organisieren können. Die VERUS-Aktionäre können damit sicher sein, dass ihr Investment professionell geführt wird, und das in einer Form, wie ich das für mein persönliches Vermögen auch tue – ich bin ja auch mit über 50% persönlich an der VERUS Capital Partners AG beteiligt.
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Andererseits bedingt diese Konstellation, dass ich mich bei VERUS (und bei SVB) wirklich auf die Investment-Entscheidungen konzentrieren werde. Bei VERUS werde ich nur neue Investments eingehen, die entweder nicht in die SVB-Investment-Philosophie passen, nicht den Liquiditätserfordernissen der SVB entsprechen oder von den SVB-Kollegen als Investment-Idee nicht aufgegriffen werden. Die Sicherstellung von guten Complience-Standards und einer guten Corporate Governance ist in dieser Zusammenarbeit sehr wichtig und wird auch umgesetzt.
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Die Konzentration auf den Kern – die richtigen Unternehmen finden und eng verfolgen – in Kombination mit der Vorstandstätigkeit für eine börsennotierte Gesellschaft hat aber auch zur Folge, dass alle anderen Aktivitäten zurück- oder eingestellt werden. Bei VERUS laufen per Ende September alle Wandelanleihen aus und ich freue mich sehr, dass - bis auf eine Ausnahme - alle Investoren sich entschieden haben, weiter investiert bleiben zu wollen. Neue Investoren werden jedoch nicht mehr angesprochen.
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Eine Konsequenz dieser Fokussierung auf die Investment-Entscheidungen ist auch, dass ich meine Kommunikation in dieser Form eines Newsletters einstellen werde.
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Ich werde meine VERUS-Investoren natürlich weiterhin auf dem Laufenden halten – einen breit gestreuten Newsletter werde ich aber nicht mehr versenden. Anlassbezogen werde ich gegebenenfalls weitere Updates von VERUS-Portfolio-Gesellschaften auf der Homepage öffentlich machen. Dies wird jedoch ausschließlich Nicht-SVB-Positionen betreffen.
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Aktuelle Entwicklungen der SVB, deren Beteiligungsphilosophie, Updates zu SVB-Portfoliounternehmen etc. werden wir seitens der SVB über den SVB-Newsletter kommunizieren. Seitens der SVB ist eine verstärkte Kommunikation gegenüber der Vergangenheit vorgesehen. Eine Anmeldung zum SVB-Newsletter ist hier jederzeit möglich.
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Ich wünsche euch allen eine gute Hand in dieser herausfordernden Zeit und danke allen Mit-Investoren ganz herzlich für ihr Vertrauen.
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Newron Pharma Update
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Der Kurs von Newron bewegt sich seit über einem Jahr in einer Seitwärtsrange, mit einem kurzfristigen Abtauchen unter die 6-CHF-Marke Ende April 2025. Betrachtet man den Chart, könnte man meinen, dass sich in der Unternehmensentwicklung seit über zwei Jahren nicht viel getan hat – Anfang 2023 notierte Newron schließlich auch schon kurzfristig bei über 8 CHF. Das ist jedoch nicht …
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Update Multitude
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Multitude: Multitude hat erfreuliche Zahlen für das Jahr 2024 gemeldet und endlich auch das Reporting so ausgerichtet, dass es dem Geschäftsmodell entspricht. Und interessanterweise hat Multitude auch in keiner Weise negativ auf die letzten Börsenturbulenzen reagiert. Im Gegenteil, der Kurs ist in den letzten Tagen auf 5,5 Euro angestiegen. Das Ergebnis hat aber auch gezeigt, dass Multitude auf dem richtigen …
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Update Burford - war 2024 wirklich so schlecht?
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Burford hat gestern die Zahlen zum Q4 bzw. zum Gesamtjahr 2024 veröffentlicht. Und der Kurs ist augenblicklich um fast 20% eingebrochen (und steht jetzt einen Tag später bei minus 13% mit fallender Tendenz). Nun ist klar - die Burford-Investoren sind notorisch nervös und ängstlich. Schon am 7. November hatte das Gerücht, dass sich angeblich die US-Regierung im YPF-Fall gegen Burford …
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Update Newron - Die Lage nach dem Lizenz-Deal
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Es geht Schlag auf Schlag bei Newron. Kurz vor Jahresende - am japanischen "Lucky Day", dem 13. Dezember - gab Newron den lang erwarteten Lizenzdeal - betreffend Japan - bekannt. Und nun vor der Baader-Konferenz ein zweites Lizenzabkommen für Südkorea. Zur Einordnung ein Blick auf die beiden Deals und deren Attraktivität für Newron bzw. die Newron-Aktionäre: 1. Der "Japan-Deal": Die …
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Das Auto - verlieren wir unser "liebstes Kind"?
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Was ist mit der Autoindustrie los? Volkswagen kündigt nach 30 Jahren den Tarifvertrag und will drei Werke schließen. Und BMW meldet einen dramatischen Gewinneinbruch. Wir stehen am Kippunkt einer grundlegenden Transformation des Transportssystems! Die schlechten Nachrichten der Autobranche könnten damit erst der Anfang eines grundlegenden Umbruches sein. Machen wir einen Blick in die Vergangenheit: Links ein Bild der "Easter Parade" …
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Investment Lessons by Warren Buffett and Charlie Munger:
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“It's far better to buy a wonderful company at a fair price than a fair company at a wonderful price.”
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Rechtliche Hinweise:
Die bereitgestellten Informationen und Einschätzungen stellen keine Anlageberatung und auch keine Aufforderung zum Kauf oder Verkauf von Wertpapieren dar. Wertpapiere, insbesondere Aktien und Derivate, können einer hohen Volatilität unterliegen. Diese kann in einzelnen Fällen zu erheblichen Verlusten führen. Eine Haftung für entstandene Vermögensverluste besteht nicht.
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Es bestehen Interessenkonflikte: Der Autor ist direkt und/oder indirekt in die im Newsletter angeführten Wertpapiere investiert.
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