Sixt Leasing in der Diesel-Falle?

So ähnlich wie bei Corestate Capital (vgl. http://verus.li/was-ist-bei-corestate-capital-los/) wirft auch der Kursverlauf von Sixt Leasing die Frage auf, welche Gründe hinter dem Kursverfall stehen:

 

Ja, bei Sixt Leasing hat es eine Gewinnwarnung gegeben, die dem Kurs nicht gutgetan hat.(vgl.  http://ir.sixt-leasing.de/websites/sixtleasing/German/3500/finanzmeldungen.html)

Dabei war es – um genau zu sein – keine Gewinn- sondern eine Volumenwarnung. Eine Eigenheit des Leasing-Geschäftes ist es ja, dass die Gewinne nicht im ersten Jahr einer Vertragslaufzeit, sondern vor allem im letzten Jahr anfallen. D.h. geringer geplantes Volumen drückt vorerst nicht auf den Gewinn heuer, vermindert aber die Aussichten für die nächsten Jahre.

Das Zurückschrauben der Erwartungen liegt an zwei Gründen:

–          Eine fest geplante Kampagne mit einem Hersteller musste auf Anfang 2019 verschoben werden, weil es bei diesem interne Abstimmungsprobleme gab, die zu einer Zeitverzögerung geführt haben.

–          Viele Autos sind in Deutschland im Moment nicht lieferbar, weil die Hersteller es verabsäumt haben, die entsprechenden Zertifizierungen nach dem neuen Standard einzuholen.

Beide Gründe lassen den Grund-Investment-Case intakt. Sixt Leasing hat ein solides Geschäftsmodell mit Flottenleasing (das von der Bedeutung her abnimmt), mit Flottenmanagement (das Capital-light und sehr profitabel ist) und mit dem Online Retail-Bereich, der sehr stark wächst und die Zukunftshoffnung darstellt. Sixt Leasing schafft es eine über 10%ige Rendite auf das Kapital zu erwirtschaften (obwohl im Moment extrem viel in IT investiert wird), hat ein Eigenkapital, das 70% der Börsenkapitalisierung ausmacht, hat die Sixt-Unternehmenskultur in den Genen und wird über die nächsten Jahre mit 10-15% wachsen.

Die Mittelfristziele für 2021 sind weiterhin gültig. Der operative Umsatz soll über 1 Mrd. Euro  betragen (2017: 744 Mio.), das Ergebnis vor Steuern soll über 50 Mio. betragen (2017: 21 Mio., 2016 25 Mio.) und die Anzahl der Fahrzeuge soll um über 60% auf 220 Tsd. steigen.

Wenn diese Zahlen erreicht werden, dann muss man sich um den Kurs keine Sorgen machen. Die Marktkapitalisierung (dzt. nur noch 300 Mio.) entspricht gerade 6 mal dem Plan-Ergebnis vor Steuern in 2021.

Für die Börsianer ist ein Blick in das Jahr 2021 aber derzeit viel zu weit. Sie sehen im Moment das stagnierende Ergebnis, das durch die Investitionen belastet ist. Diese Investitionen bilden zwar, die Basis für die Zukunft, werden aber im Moment nicht honoriert (im Gegensatz z.B. bei Amazon).

Ein weiterer Belastungsfaktor ist die Angst vor den sinkenden Rückkaufwerten bei Dieselautos. Klar, wenn die Leasingfahrzeuge am Ende der Nutzungsdauer zurückgegeben werden und dann weniger wert sind, als ursprünglich geplant, dann ist das schlecht für Sixt Leasing. Dieser Effekt ist aber eindeutig überbewertet. Sixt Leasing wird per Ende 2018 gerade einmal noch 2.500 Fahrzeuge mit Euro5-Norm im Bestand haben (im Vergleich zu 12.200 Ende 2015). Der befürchtete große Verlust daraus hätte deshalb schon entstehen müssen (bzw. ist auch in höheren Rückstellungen bereits berücksichtigt). Zudem ist die Situation so, dass die grundsätzlich niedrigeren Diesel-Rückkaufwerte durch höhere Werte bei Benzinern zum Teil ausgeglichen werden.

Für mich liegt das Risiko eher in der Wettbewerbsposition. Sixt Leasing hat sicher das attraktivste Angebot am deutschen Markt, der Auftritt ist sehr gut, der Service der geboten werden kann, ist erstklassig (Auto kann in jeder Sixt Station abgeholt oder auch nach Hause geliefert werden) und die Abwicklungseffizienz ist nach den großen IT-Investitionen auch herausragend (sowohl der Konfigurator, neue Möglichkeiten auch nachträglich Items wie Winterräder in das Leasing einzuschließen, etc.). Trotz dieser eigentlich herausragenden Wettbewerbsposition schafft es Sixt Leasing nicht, eine deutlich bessere Marge als Wettbewerber zu erzielen. Wenn es darauf ankommt, holt sich der Kunde dann doch mehrere Angebote (insbesondere vom Händler vor Ort) ein. Dadurch ist Sixt Leasing gezwungen, sich diesen Preisen anzupassen. Das ist der Punkt, der mir am Business-Case nicht so ganz gefällt. Und er drückt sich z.B. dadurch aus, dass die Gesamtkapitalrentabilität von Sixt nicht sehr hoch ist. Die hohe Eigenkapitalrentabilität ist nur über den hohen Fremdfinanzierungsfaktor darstellbar.

Trotz dieses Wermutstropfens bietet  Sixt Leasing für mich auf diesem Niveau ein ausgezeichnete Chance-/Risiko-Relation. Sixt Leasing wird in den nächsten Monaten keine Rakete sein, aber aus Sicht von 2-3 Jahren sehe ich eine deutlich höhere Bewertung für Sixt Leasing.

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